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　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的微觀基礎(chǔ)是企業(yè)成長(zhǎng)，而并購(gòu)是企業(yè)成長(zhǎng)的一種重要方式。并購(gòu)使企業(yè)迅速實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，提高市場(chǎng)份額，從而獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。在企業(yè)并購(gòu)中，大企業(yè)兼并中小企業(yè)的弱肉強(qiáng)食現(xiàn)象司空見慣，大企業(yè)與大企業(yè)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合也屢見不鮮，比較罕見的是中小企業(yè)兼并大企業(yè)的“蛇吞象”現(xiàn)象。“蛇吞象”現(xiàn)象的出現(xiàn)，應(yīng)歸因于杠桿并購(gòu)的金融創(chuàng)新。所謂杠桿并購(gòu)，就是并購(gòu)企業(yè)以借貸負(fù)債的方式購(gòu)買被并購(gòu)企業(yè)的股份，再用被并購(gòu)企業(yè)的資金與資產(chǎn)收益來償還債務(wù)的一種并購(gòu)方式。在美國(guó)第四次并購(gòu)浪潮中，被杠桿并購(gòu)方式并購(gòu)的企業(yè)總價(jià)值達(dá)2350億美元，涉及企業(yè)超過2800家，一大批中小企業(yè)得以迅速發(fā)展壯大。杠桿并購(gòu)使得“蛇吞象”在理論上成為可能，但要真正變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，至少需要三個(gè)方面條件的支持。

　　他企業(yè)以可乘之機(jī)。這些問題一般是：產(chǎn)品信任危機(jī)、嚴(yán)重經(jīng)營(yíng)不善、管理層分崩離析、股價(jià)嚴(yán)重低于企業(yè)價(jià)值以及**產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃調(diào)整等。從企業(yè)價(jià)值層面來看，產(chǎn)品信任危機(jī)對(duì)企業(yè)的無形資產(chǎn)影響巨大，但其有形資產(chǎn)價(jià)值依然存在；企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善降低了企業(yè)價(jià)值，但企業(yè)到底價(jià)值幾何則需要根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債情況進(jìn)行具體分析；管理層問題使得企業(yè)發(fā)展失去內(nèi)在動(dòng)力，一般卻較少損害企業(yè)的有形資產(chǎn)價(jià)值；股價(jià)問題其實(shí)涉及的是上市公司價(jià)值低估問題，一家不希望被他人控制的企業(yè)有很多方式來維護(hù)其價(jià)值，但習(xí)慣于實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)作而對(duì)虛擬經(jīng)濟(jì)缺乏經(jīng)驗(yàn)會(huì)讓一些大企業(yè)大意失荊州；在產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整中，那些符合調(diào)整方向的企業(yè)將獲得進(jìn)一步發(fā)展壯大的機(jī)會(huì)、價(jià)值預(yù)期提高，而不符合的企業(yè)則面臨生死存亡的選擇。

　　二是“蛇吞象”行為必須符合中小企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)。美國(guó)管理學(xué)家德魯克說，成功的并購(gòu)應(yīng)該以經(jīng)營(yíng)計(jì)劃為基礎(chǔ)，而不是以財(cái)務(wù)戰(zhàn)略為基礎(chǔ)，因?yàn)闆Q定企業(yè)價(jià)值的根本因素是企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展前景。中小企業(yè)實(shí)力相對(duì)有限，并購(gòu)更多地是為了拓寬產(chǎn)品和市場(chǎng)范圍，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。因此，“蛇吞象”要求并購(gòu)雙方都必須有競(jìng)爭(zhēng)力很強(qiáng)的某個(gè)領(lǐng)域，并且這兩個(gè)領(lǐng)域有著較強(qiáng)的互補(bǔ)性，從而使并購(gòu)有利于增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。比如，基于降低生產(chǎn)成本的后向一體化并購(gòu)，需要被并購(gòu)企業(yè)原材料儲(chǔ)備豐富并且運(yùn)輸成本低廉；基于市場(chǎng)開拓的前向一體化并購(gòu)，需要分銷商與零售商網(wǎng)絡(luò)布局完善、銷售渠道暢通；基于產(chǎn)品開發(fā)的橫向并購(gòu)，需要被并購(gòu)企業(yè)能夠提供足夠的智力資源和優(yōu)質(zhì)客戶；基于產(chǎn)品系列化的橫向并購(gòu)，需要被并購(gòu)企業(yè)的產(chǎn)品具有足夠的競(jìng)爭(zhēng)力；而混合并購(gòu)，應(yīng)當(dāng)有利于企業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品與業(yè)務(wù)的快速轉(zhuǎn)型和便于企業(yè)從發(fā)展空間狹小的舊行業(yè)進(jìn)入高速增長(zhǎng)的新行業(yè)；等等。

　　三是杠桿比例適當(dāng)。阿基米德說，給我一個(gè)支點(diǎn)，我可以撬動(dòng)地球。對(duì)于中小企業(yè)來說，并購(gòu)后企業(yè)的資產(chǎn)與負(fù)債比例是杠桿并購(gòu)的支點(diǎn)，杠桿并購(gòu)成不成功，關(guān)鍵就在于支點(diǎn)選取恰當(dāng)與否。就資金問題而言，杠桿并購(gòu)是一種高負(fù)債的并購(gòu)，它解決了“蛇吞象”并購(gòu)中資金不足的關(guān)鍵問題，但所蘊(yùn)涵的風(fēng)險(xiǎn)也因資金而起。通常，用于并購(gòu)的大部分資金來源于高利息的風(fēng)險(xiǎn)債券，債券項(xiàng)目必須在規(guī)定期限內(nèi)實(shí)現(xiàn)很高的資本回報(bào)率才能償還債務(wù)，使企業(yè)真正受益，否則企業(yè)就會(huì)陷入債務(wù)困境。此外，被并購(gòu)的“大象企業(yè)”往往還有大量債務(wù)需要償還。因此，在并購(gòu)前，需要借助專業(yè)機(jī)構(gòu)全面深入地評(píng)價(jià)被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債情況，設(shè)計(jì)合適的杠桿比例，以消除隱患。同時(shí)，并購(gòu)企業(yè)需要對(duì)未來贏利能力和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)狀況有總體性的認(rèn)識(shí)，不能沉湎于“蛇吞象”所帶來的巨大成就感。也就是說，實(shí)行杠桿并購(gòu)在操作上要穩(wěn)妥一些，通過事前的充分考慮和周密設(shè)計(jì)，避免和減少事后的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。（魯耀斌、杜生鳴/華中科技大學(xué)）